壹元配资国金证券: 给予比亚迪买入评级

国金证券股份有限公司姚遥近期对比亚迪进行研究并发布了研究报告《比亚迪25H1财报点评：市场竞争加剧公司经营承压，盈利低于预期》，给予比亚迪买入评级。

比亚迪(002594)

事件：

8月29日，比亚迪发布25H1财报：

1、营收：Q2汽车销售114.5万辆（包含商用车），同/环比+16.5%/+14.4%，营收2009.2亿元，同/环比+14%/+17.9%；其中汽车及电池业务营收1572亿元，同/环比+17.2%/+17.8%。剔除比亚迪电子后，我们计算Q2单车ASP为13.7万元，同/环比+0.6%/+2.9%。25H1公司累计销售214.6万辆，同比+33.5%，营收3712.8亿元，同比+23.3%，单车ASP13.5万元，同比-2.2%。

2、费用：我们计算Q2销售/管理/研发费用率分别为3.1%/2.7%/7.7%，环比-0.5pct/-0.2pct/-0.7pct。

3、利润：公司Q2毛利率16.3%，同/环比-2.4pct/-3.8pct；其中汽车业务毛利率18.7%，同/环比-3.7pct/-5.1pct；Q2归母净利63.6亿元，同/环比-29.9%/-30.6%，去除比电Q4单车净利0.49万元，同/环比-43%/-43.8%。25H1公司毛利率18%，同比-2.0pct；归母净利155.1亿元，同比+13.8%；单车净利0.67万元，同比-14.8%。

点评：

1、业绩低于预期。财务看公司盈利表现不佳主要来自两个方面：1）毛利率同环比双降，事实上虽然公司Q2出现多轮降价，但出口销量强势提升至22.4%，抵消了国内价格战负面要素，单车ASP反而提升；但单车成本亦同时提升至11.2万元，我们预期其主要来自Q1普及全民智驾带来的BOM硬件成本提升，同时Q2智驾车型规模效应尚未充分释放所导致。此外我们认为，24年底会计准则变动部分销售费用计入成本，同时由于Q2价格战公司对经销商采用激励措施，亦同时拉高了成本。

2）费用板块，公司三费环比均提升，其中研发费用计提153.7亿元同比大涨。在毛利走低&费用仍处高位的情形下公司盈利走弱。

2、关注公司调整方向。虽然市场竞争加剧，但公司仍有余力和技术产品储备。1）公司虽Q3销量承压预计规模效应环比提升有限，但成本增加后续仍可利用年降逐步抹平，成本有修复概率和空间。2）公司在产品力上仍有较大改进余地，技术储备仍在，建议关注公司后续产品改款和技术落地计划，如25Q4-26Q1公司大改款动向，公司现有技术如天神之眼B，二代刀片电池，兆瓦闪充，云辇等存在下放可能，DM-i技术也存在迭代可能；更重要的是关注公司是否会在外观内饰板块设计上有进步和迭代。3）补贴退坡情形下看公司销量会出现向上波动，也说明公司目前在消费市场的声量尚在，我们判断26年中低端市场竞争格局将相对混沌，公司仍有机会。

盈利预测、估值与评级

比亚迪作为新能源汽车龙头，虽短期业务承压，但公司市场身量和产品技术储备仍在，叠加出海仍向上，利润后续或有修复可能。我们暂维持公司25-27年归母净利润522.1/627.1/823.7亿元的预测不变，对应20.9/17.4/13.3倍PE。维持“买入”评级。

风险提示

行业竞争加剧，市场需求不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，东北证券李恒光研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为46.15%，其预测2025年度归属净利润为盈利552.54亿，根据现价换算的预测PE为6.27。

最新盈利预测明细如下：